第3章

第3章　株式と投資を知る

約17分・考え方12個

インデックスファンドの父ジョン・ボーグルは、生涯を通じて同じことを言い続けました。「株式市場を長期にわたって保有するのは勝者のゲームだが、市場に勝とうとするのは敗者のゲームである。」

一、株を持つとは、会社のオーナーになること

私はいつも自分に言い聞かせています。手元の株は、ただの銘柄コードの羅列ではなく、会社の小さなひとかけらなのだと。1株買えば、あなたはその会社の株主になり、ほかの株主と一緒にリスクを分かち合い、成果を分け合います。毎朝、その会社の社員が出勤し、製品を開発し、お客さんに尽くしています。そうして稼いだお金の一部は、あなたのものなのです。

このことが腑に落ちると、株の見え方が変わります。キム・スンホは、本当のお金持ちはたいてい株を長く持ち続けると考えています。彼らが気にしているのは、会社がこれからも成長していくかどうかであって、今日の終値がいくら上がったかではないからです。株価は毎日跳ね回りますが、よい会社は一年一年、ゆっくりと強くなっていきます。

ジョン・ボーグルは、こんな問いを投げかけています。あなたは投資家ですか、それとも投機家ですか。投資家は企業を所有して長く持ち続け、企業がそもそも生み出しているリターンを分かち合います。投機家は、価格に賭けているのです。

全市場インデックスETFを買えば、あなたは何百、何千もの会社のオーナーに同時になれます。これこそ、本書があなたにすすめるやり方です。

二、市場にまつわる誤解

株式市場には、誰もが聞いたことがあり、一度は信じたことのある言い分がいくつかあります。ところが、まさにそれらが、多くの人に損を重ねさせているのです。一つずつ広げて、よく見ていきましょう。

1. 値上がりしているときに買う

多くの人は、こんなふうに直感的に感じています。上がっている株こそ安全で、みんなが買っているものなら安心、下がっている株には手を出してはいけない、と。

でも、デパートで買い物をするときのことを思い出してください。服も家電も車も、周年セールや値引きを待ってから買うはずです。それなのに、なぜ株式市場になると、いちばん高いときに我先にと買ってしまうのでしょうか。損得を決めるのは、多くの場合、何を買ったかではなく、いくらで買ったかです。（これはハワード・マークスの考えです。）

2. 市場を賭場のように扱う

もう一つよくある誤解は、頻繁に売買して少しの値ざやを稼ぐことを「投資している」と思い込むことです。実際には、それは賭けのテーブルにつくのに近いものです。賭場のルールはこうです。長く遊ぶほど負けやすくなる。そして誰が勝とうと負けようと、寺銭を取る側は必ず儲かる。株式市場で寺銭にあたるのは、手数料と取引税です。

ウォーレン・バフェットは1991年の株主への手紙に、こう書いています。活発に売買を繰り返す機関に「投資家」という呼び名を与えるのは、一夜限りの関係を何度も重ねる人をロマンチストと呼ぶようなものだ、と。

3. 短期売買のほうが長期投資より早く稼げると思う

短期売買はにぎやかで、お金がすぐに入ってくるように見えます。しかし本当に雪だるま式に大きくなっていくのは、手をつけずに複利で育てたお金です。ゆっくり進むことこそ、実はいちばんの近道なのです。

台湾の取引データが、最もはっきりした答えを示しています。研究者たちが台湾証券取引所の全取引記録を使ってデイトレーダーを調べたところ、安定して利益を上げ続けられるデイトレーダーは1%に満たないことがわかりました（Barber、Lee、Liu、Odean、Journal of Financial Markets、2014年；データ期間1992–2006年）。

4. 相場の動きを予測できると思う

バートン・マルキールは『ウォール街のランダム・ウォーカー』の中で、一つのことを繰り返し強調しています。市場がどちらに向かうかを正確に言い当てられる人はいない、だから市場に勝ち続けられる人もいない、と。私はこれこそ、お金について学ぶ最初の授業だと思っています。まず自分には当てられないと認めること。そうしてはじめて、その先の道を正しく歩めるのです。

ところが皮肉なことに、わかっていない人ほど自信満々です。心理学ではこの現象を「ダニング＝クルーガー効果」と呼びます。能力が足りない人ほど、自分を過大評価しやすいのです。ハワード・マークスは2015年のメモ「It's Not Easy」の中で、チャーリー・マンガーからかつて、おおよそ次のような趣旨のことを言われたと振り返っています。投資はもともと、簡単であるはずのものではない。簡単だと思う人こそ気をつけるべきだ。

市場に勝てないなら、市場の側に立てばいい。市場全体を買って、その成長をあなたの成長にするのです。

5. ニュースや分析、うわさをもとに売買する

自分にこう問いかけてみてください。もし本当に確実に儲かる情報があるなら、相手はなぜそれを私に教えるのだろうか、と。たいていの場合、向こうからわざわざ届けられる情報の目的は、あなたのお金を稼ぐことです。あなたから手数料を取るか、相手が手放したい株をあなたに引き取らせるか、そのどちらかです。

しかも、ある情報がニュースになり、あなたの耳に届くころには、価格はとっくにそれを織り込んでいます。誰もが知っている情報には、もう価値がないのです。

6. 個別株やアクティブファンドを買う

1銘柄やごく少数の銘柄にお金を賭ければ、負ける確率は思っているよりずっと高くなります。

米国の研究者ベッセンバインダーは、1926年から2019年までの米国の上場企業26,168社を分析しました。米国の株式市場は株主に約47.4兆米ドルの富をもたらしましたが、57.8%の銘柄は、長期のリターンが1か月物の米国短期国債にお金を置いておいた場合にも及ばず、株主の富を減らしたのと同じだったことがわかりました。株式市場全体の富は、ごく少数の企業によって集中的に生み出されています。100社に満たない、全体の約0.3%の企業が、富の半分を生み出していたのです。

プロのファンドマネジャーでさえ、市場平均に勝つのは困難です。S&Pダウ・ジョーンズ・インデックスの長期統計（SPIVA、2025年末版）によると、米国大型株のアクティブファンドは、15年間では約90%が、20年間では約93%がS&P 500に負けていました。

バフェットはかつて、公開の賭けをしました。10年間で、S&P 500のインデックスファンドが、プロの選んだヘッジファンドの組み合わせに勝つ、という賭けです。2008年から2017年までの結果は、インデックスファンドの年率リターンが約8.5%（10年累計125.8%）だったのに対し、相手が選んだ5本のファンド・オブ・ファンズは平均で約3%（10年累計36.3%）にすぎませんでした。バフェットは楽々と勝ち、賞金をオマハの少女支援団体ガールズ・インクに寄付しました。

7. 株式市場で稼ぐのは簡単だと思う

(1) 株式市場では、ほとんどの人が損をしている。

株式市場には「7割が損をし、2割がとんとん、1割が儲かる」という言い習わしがありますが、これは世間の俗説にすぎません。本当に信頼できる証拠は、学術研究から得られます。米国のカリフォルニア大学や台湾の国立政治大学などの研究者が、1995年から1999年までの台湾株式市場の全取引記録を調べたところ、台湾の個人投資家が取引によって被る損失は、毎年、投資額の約3.8%にのぼることがわかりました。これは台湾の年間GDPの2.2%に相当します（Barber、Lee、Liu、Odean、Review of Financial Studies、2009年）。

こうした損失はどこから来るのでしょうか。約27%は銘柄選びや取引の失敗、32%は証券会社に払う手数料、34%は取引税と関連費用、7%は売買のタイミングの誤りによるものです。個人投資家が頻繁に取引するほど、富は自分のポケットから、証券会社や政府、そして取引相手のポケットへと速く移っていきます。

(2) 個人投資家は、強気相場でこそ損をしやすい。

2014年から2015年の中国株バブルを研究した学者たちは、次のことを明らかにしました。バブルが膨らむ時期には最も裕福な家計が市場に入り、下位85%の家計は持ち株を減らしていました。ピークを過ぎると、富裕層は素早く手を引き、株をより小口の個人投資家に売り渡しました。18か月のあいだに、所得の最も低い85%の投資家は約2,500億人民元を失い、最も裕福な0.5%は約2,500億人民元の利益を得ました。いずれも、もともと持っていた株式資産の約3割にあたります（An、Lou、Shi、Journal of Monetary Economics、2022年）。

言い換えれば、ブームが最も過熱しているときこそ、少ない資金で投資する人が最も刈り取られやすいときなのです。元手の少ない人ほど負けたときの痛手に耐えられないのですから、世間が沸き立っているときに全財産を賭けてはいけません。

(3) 個人投資家が損をする原因をまとめると、ここまで見てきたいくつかの誤解に行き着きます。高値追い、短期売買、予測、情報に乗った売買、少数の銘柄への集中、そして借金をしての投資です。

三、投資、投機、ギャンブル

ベンジャミン・グレアムは『賢明なる投資家』の中で、こう定義しています。「投資操作とは、徹底した分析にもとづいて、元本の安全と適正なリターンを約束するものである。この要件を満たさない操作は投機的である。」

• 投資：価値を生むものを買い、時間をかけて少しずつ利益を積み上げること。
• 投機：一度きりの値ざやで利益を得ようとする取引で、たいていは賭けの要素を含むもの。
• ギャンブル：運で勝ち負けが決まり、長く続ければ必ず負けるゲーム。

ボーグルの言葉としてよく引用される一節があります（私には原典が見つかりませんでした）。投機は感情を最優先させ、投資は感情を締め出す。

グレアムの3つの核となる考え方

1. 本質的価値：ある会社が本当はいくらの価値があるのかは、どれだけの資産を持ち、どれだけ稼ぎ、どれだけ配当を出し、将来の見通しが立つかどうかで決まります。株価は、市場が今日つけた値段にすぎません。
2. 安全域：価値を明らかに下回る価格で買えば、その差があなたのクッションになります。差が大きいほど、多少判断がずれても傷を負いにくくなります。そしてこうした掘り出し物が最もよく現れるのは、みんなが怖がって投げ売りしているときです。これが「人が恐れているときに貪欲になれ」という言葉の意味でもあります。
3. 投資を事業として考える：「投資は、最も事業経営らしいときに、最も賢明である。」自分を事業のオーナーだと考え、その事業を理解し、成長に寄り添うこと。毎日株価を見張ることではありません。

グレアムは一般の「防衛的投資家」のために、銘柄選びの基準も定めています（企業規模が十分に大きいこと、財務が健全であること、利益が安定して伸びていること、長く配当を出し続けていること、株価収益率〔PER〕と株価純資産倍率〔PBR〕が高すぎないこと）。全市場インデックスETFだけを買う家庭なら、こうした条件を自分で一つずつ確かめる必要はありません。指数が自動的に弱い企業を外し、強い企業を残してくれます。あなたが学ぶべきなのはグレアムの精神、つまり株を事業として考え、安いときに多く買うことです。

1. ギャンブルの依存性

米国の精神科医ロバート・カスター（Robert Custer）は、ギャンブル依存を三つの段階に分けました。おおむね一本の下り坂です。はじめはツキに恵まれ、コツをつかんだと思い込みます（勝利）。次に、負けを取り返そうとして、借金をして賭け金を増やし、どんどん大きく賭けるようになります（損失）。最後には借金がかさみ、家庭も仕事も崩れ、残された道は自殺か、刑務所か、夜逃げか、助けを求めるかしかなくなります（絶望）。

この話を書いたのは、短期で値上がり・値下がりを当てようとすることが、ギャンブルによく似ているからです。儲かった瞬間の快感で脳はドーパミンを出し、何度でも繰り返したくなります。依存性があると知っていれば、前もって身構えることができます。

2. 本能をコントロールできる人だけが、投資で儲けられる

長期投資に必要なのは忍耐です。今日種をまいて、収穫できるのは何年も先です。ところが人間の本能はちょうどその逆で、欲しいものは今すぐ手に入れたがります。

だから、理屈がわかることと、株価が激しく動くのを見ながら踏みとどまれることは、まったく別の話です。多くの人は、こうして感情に押し流されていきます。上がるとつい追いかけて買い、買ったとたんに高値づかみになる。含み損を抱えてナンピン買いをすれば、損はますます深くなる。こらえきれずに損切りして売ると、株価はよりによってそのときに反転するのです。

投資の方法は、実はとてもシンプルです。難しいのは、自分を律することです。自分の本能とうまく付き合い、ときには本能に逆らって行動できる人だけが、お金を手元に残せます。

四、平均回帰

短期的な株価はとんでもない動きをすることがありますが、長期的な株価は、企業が実際に稼ぐお金についていきます。

アンドレ・コストラニーの「老人と犬」のたとえは、実に見事です。思い浮かべてみてください。飼い主はゆっくり前へ歩いていきますが、リードにつながれた子犬はあちこち走り回り、前へ飛び出したかと思えば、後ろに遅れたりします。でもリードの長さは決まっているので、どれだけ遠くへ走っても、最後には飼い主のそばに戻ってきます。飼い主は経済と企業の実際の利益、子犬は株価です。

人間の悪いくせは、子犬ばかり見てしまうことです。子犬が前へ飛び出せば、ずっと前へ走り続けると思い、後ろへ戻れば、ずっと下がり続けると思ってしまう。けれども歴史を長く見ていると、わかってきます。上がりすぎれば下がり、下がりすぎれば上がるのです。

これは本書の最も重要な実践的結論の一つでもあります。大きな下落や暴落は買い増しのチャンスであって、逃げ出す理由ではありません。（第5章で、米国・日本・台湾の長期データを使って詳しく説明します。）

五、オーナーの心構え

あなたが買っているのは会社であって、銘柄ではありません。事業であって、株価ではないのです。

ピーター・リンチは弱気相場を冬の吹雪にたとえました。必ずやって来て、寒くもなるけれど、世界の終わりではない。だから、人を怖がらせる短期の予言など気にしなくていい、というのです。バフェットの考えも同じです。会社にどれだけの価値があるかは、その会社が長年にわたって株主のためにどれだけ稼ぐかで決まり、今日の株価で決まるのではありません。

全市場インデックスETFを買ったあなたは、市場全体のオーナーです。オーナーの心構えで自分の投資を見れば、日々の株価に振り回されることはなくなります。

本章のポイント

1. 株を持つことは、会社のオーナーになることです。全市場インデックスETFを買うことは、市場全体のオーナーになることです。
2. 市場にまつわる、最もよくある誤解：高値追い、市場を賭場のように扱うこと、短期売買、相場の予測、情報に乗った売買。
3. 個別株の多くは株主の富を減らします。アクティブファンドの9割以上は、長期的に市場平均に負けています。
4. 台湾の個人投資家は、取引によって毎年投資額の約3.8%を失っています。安定して利益を上げられるデイトレーダーは1%に満たないのです。
5. 投資は時間をかけて利益を積み上げるものです。投機とギャンブルは運頼みで、長く続ければ必ず負けます。
6. 平均回帰：上がりすぎれば下がり、下がりすぎれば上がります。大きな下落は買い増しのチャンスです。