第伍篇

伍、复利投资法

约 33 分钟・12 个观念

「投资很简单，但不容易。」——常被说成是巴菲特的话；他确实说过，但这句话更早就有人写过

这一篇是全书的内核。我把一辈子学到、做过、错过的经验，浓缩成一套任何家庭都能照着做的方法。

一、我的投资方法：一句话说完

用每个月存下来的钱，定期定额买进被动的宽基指数 ETF，长期持有、不在高点卖出；遇到大跌或崩盘，用新增的收入加仓。

这句话里，每一个词都有它的理由：

这套方法源自经典的价值投资：格雷厄姆、巴菲特教我们「价格是你付出的，价值是你得到的」，在便宜的时候多买；博格教我们不要在草堆里找针，把整个草堆买下来；而我自己用了十几年、付过学费，最后发现——对一般家庭来说，最好的价值投资，就是在恐惧时多买整个市场，然后耐心等待。

我过去也曾相信「价格太高时要卖出」，还发展出一套用成交量、交易户数、融资余额判断泡沫高点的方法。后来我用美国近百年、日本近六十年、台湾三十多年的数据检验，发现它长期反而让财富变少。这段历程，我会在本篇第六节完整交代。

二、看懂市场的温度

我年轻时花了很多力气研究「趋势」和「时机」：利率怎么走、美元强还是弱、散户是不是疯了，想借此抓住高点卖出、低点买回。这些知识我没有丢掉，但用法改了——以前用来猜明天，现在用来看清楚今天有多冷、多热，好让自己不被情绪带走。

这一节分三部分：钱的温度（货币）、人的温度（心理），以及看懂温度之后，该怎么行动（时机）。

1. 钱的温度：利率、汇率与美元

(1) 利率是所有资产的地心引力。
这是巴菲特 1999 年在《财星》杂志文章里打的比方。存款、公债给的利息越高，股票、房地产就越不吸引人，价格容易被往下拉；利息越低，钱就越往风险资产跑。所以升息循环常伴随股市修正，降息则常让资产价格膨胀。

但别把它当成公式。降息常常是因为经济已经转弱，历史上有好几次是央行开始降息之后，企业获利下滑、失业率上升，股市才真正落底。「降息＝利多」只说对了一半。

(2) 台湾股市和新台币常一起动。
外资买台股时，要先把美元换成新台币，台币就升值；外资卖出导出时，台币就贬值。所以台股大涨常伴随台币升值，大跌常伴随台币贬值。看汇率，可以大致感觉国际资金是在进场还是离场。

(3) 美元强弱牵动全世界。
美国升息、美国经济相对强，或世界出事大家想避险时，资金会回流美国，美元走强，新兴市场的股市与货币常常一起受压。美元转弱时，资金又流回各地。对台湾家庭来说，这也代表：持有海外资产时，汇率本身就是一种风险，也是一种分散。

(4) 长天期公债和股票不一定反方向。
很多人以为股票跌、债券就会涨。2022 年通胀升温、联准会快速升息，美国股票和长天期公债却一起重跌。债券该扮演什么角色、我自己在美国长债上走过什么弯路，放在本篇第七节和附录二。

2. 人的温度：恐惧与贪婪

股市短期无法预测，但有一件事几乎可以确定：群众会在贪婪与恐惧之间来回摆荡。

• 热的时候：身边不碰股票的人开始问你买什么、新闻天天报创新高、开户数与成交量暴增、借钱买股的人变多。老一辈说的「擦鞋童都在报明牌」，就是这种时候（典故出自老约瑟夫·肯尼迪的轶事：据说他在 1929 年大崩盘前，连擦鞋童都报明牌给他，于是把股票卖了）。
• 冷的时候：没有人想听股票，新闻充满「还会再跌」的分析，成交量萎缩，很多人认赔出场、发誓再也不碰。熊市里，人们会经历否认、生气、讨价还价、沮丧，最后才接受（借用精神科医师库伯勒-罗斯描述的「悲伤五阶段」）——而市场往往在大家最灰心时，悄悄开始回升。

这些心理变化，可以用数字大致量出来：价格比长期平均高多少、离高点跌了多少、成交量是不是暴增、融资是不是大增、恐慌指数有多高。这就是本书「市场温度计」的来源。

3. 看懂温度之后：怎么行动

过去我把温度计当成「卖出信号」。用美国、日本、台湾的长期数据回测后（见第六节），我改成下面这张表：

温度计是用来管住自己的，不是用来预测市场的。它只描述现在有多冷、多热；加不加仓，看的是自己有没有新增的收入，不是温度。真正让财富长大的，仍然是每个月的定期定额，和不打断复利的耐心。

4. 写作当时（2026 年 10 月）的温度

写这一版时，全球股市正处在偏热的位置：

• 美股价格约是过去 10 年平均的 1.85 倍，在 1881 年以来的历史中排在前 6%；美国企业股权总市值约是 GDP 的 2.5 倍，是 1952 年有数据以来最高。
• 台股（月平均）约是过去 10 年平均的 2.7 倍；上市总市值约是近四季 GDP 的 4.8 倍，也是历史最高。
• 但圣路易联准银行的金融压力指数约 −0.5，比正常还平静；美国 10 年期公债收益率超过 5%，高于联准会的基准利率。

照我过去的方法，这时应该已经卖光了；而我在 2024 年就看到过一次「卖出信号」，之后台股又从两万多点涨到接近五万点。所以今天我的做法是：照常定期定额，不借钱、不追加，把加仓的力气留给下一次真正的大跌。

这是我写书当时自己的做法，不是给你的进出建议；之后的数字请看网站上的温度计页，那里只描述冷热。

三、低价买入

霍华德·马克斯：「决定投资成果的关键，不在于你买什么，而在于你用什么价格买。」

1. 价值投资

格雷厄姆说：「投资，是经过透澈的分析，可望保住本金，并能获得满意报酬的行为。」拆开来是三件事：

1. 透澈的分析：了解你买的是什么。对大盘 ETF 投资人来说，你要了解的是：它拥有哪些企业、费用多少、追踪哪一个市场。
2. 保住本金：买不会消失的东西，并且不要买太贵。
3. 获得满意的报酬：让时间和复利替你工作。

2. 价值与价格

巴菲特说：「价格是你付出的，价值是你得到的。」同一个东西，用越低的价格买到，你得到的就越多。

我常觉得奇怪：同一个人，买衣服、买家电会等周年庆，买股票却刚好反过来——越涨越敢买，一打折反而跑掉。马克斯有个说法我很认同：重点不在「买好东西」，而在把东西买好。

3. 市场先生

「市场先生」是格雷厄姆打的比方。我把他想成一个情绪起伏很大的邻居：每天敲门报价，开心时开天价，沮丧时贱卖。他报什么价，你都可以不理，反正明天他还会来。

这个比方提醒我一件事：他的报价只是一个选项，不是命令。他低价求售时，我可以多收一点；他高价叫卖时，我不必跟着起舞。该担心的不是他的情绪，而是我被他的情绪传染。

4. 均值回归

股市的长方向是往上，但每天的价格，是被一群人的情绪推来推去，常常涨过头、也跌过头。科斯托拉尼用「老人与狗」形容：狗（股价）一下冲到前面、一下落在后头，可是牠脖子上有条绳子，终究绕着老人（企业的本质）走。看盘心慌的时候，想想那条绳子。

【图 5-1｜股市长期向上，短期围绕趋势上下摆动】（数据图，依席勒公开数据重画 S&P 500 1871–2026）

5. 安全边际

安全边际，说白了就是「替自己留的缓冲」：你估它值 100 元，只用 70 元买，中间那 30 元就是犯错时的保护垫。买得越便宜，垫子越厚，估错了也不至于受重伤。这里的「七折」只是方便说明的比喻，不是固定公式。

对整个市场来说，最大的安全边际出现在什么时候？就是大家最恐惧的时候。巴菲特在 1997 年致股东信里打过一个比方：一辈子都要买汉堡的人，应该希望牛肉变便宜；同样地，未来多年都会持续买股票的人，也该欢迎股价下跌。

6. 股市大跌是机会，不是威胁

一般人以为「想多赚就得多冒险」。马克斯的看法刚好相反：买太贵，风险高、报酬也低；买得便宜，风险低、报酬反而高。决定这两件事的，都是你付的价格。

用美国 S&P 500 的实际数据来看，买进的时点有多重要：

（年化总报酬，含股息，名义美元；数据：席勒 S&P 500 长期数据，自行计算。）

同样是买 S&P 500，只差两年，15 年后的年化报酬差了将近六个百分点。

7. 低价也包含低成本

投资人的净报酬 ＝ 市场报酬 － 费用

博格称这是「简单算术的无情规则」。假设市场长期报酬 8%，第一年投入 1 万元，复利 50 年：

• 不计费用：约 46.9 万元；
• 低成本指数基金（每年费用约 0.1%）：约 44.8 万元；
• 个股频繁交易或主动型基金（每年费用与交易成本合计约 2.5%）：约 14.5 万元。

同样是复利，滚在报酬上是帮你，滚在费用上就是咬你；时间拉得越长，两边都放得越大。选择低成本的大盘 ETF，就是另一种「低价买入」。

【图 5-2｜费用的复利：0.1% 与 2.5% 的 50 年差距】（数据图，自行计算）

8. 定期定额、单笔投入、等待低点：哪个好？

这是很多人最常问的问题。答案分三层：

1. 手上已经有一笔钱时，一次投入通常比分批投入好。市场长期向上，越早投入，参与上涨的时间越长。美国先锋集团 2012 年的研究（美、英、澳三国历史数据）发现，一次投入大约有三分之二的时间胜过分批投入。
2. 每个月有收入时，定期定额就是「有钱就投入」，它不是为了猜低点，而是让你不必猜。
3. 刻意等待低点才投入，通常比较差。数据科学家马朱利比较「定期定额」与「等待下跌才买」：就算假设你完全知道每次的最低点在哪里，超过七成的时间，等待下跌的策略仍然输给单纯的定期定额。

我用美国 1934 到 2026 年、日本 1968 到 2026 年、台湾 1997 到 2026 年的数据自己验证了一次：

结论：不要为了等崩盘而把钱留在场外。囤现金等低点，不但不会比较好，还可能错过上涨。

9. 大跌时，用「新增的收入」加仓

那么「大跌是加仓的机会」要怎么做？关键是：加仓的钱，要来自新增的收入（年终奖金、加薪、减少一次旅游……），而不是平常刻意囤着不投入的钱。

我同样用历史数据试算「平常照常定期定额，当指数从高点跌超过 20% 的那些月份，再多投入一倍」：

为什么日本反而变差？因为日本股市在 1989 年泡沫破裂后，花了 34 年才回到高点。在这么长的时间里，「大跌时加仓」的钱一直套在一个停滞的市场里。

这给我们两个重要的提醒：

1. 大跌时加仓，前提是这个市场长期会回来。单一国家可能失落数十年（日本就是例子），所以最好分散到全世界——这也是为什么我替家族基金选择投资全世界股票的指数 ETF。
2. 加仓要量力而为，用的是生活不受影响的闲钱，绝对不要借钱加仓。

【图 5-3｜大跌时加仓：美国与日本的不同结果】（数据图，自行回测；日本、台湾为价格指数、不含股息）

四、好标的：只买被动的宽基指数 ETF

约翰·博格：「不要在草堆里找一根针，把整个草堆买下来。」

1. 用「总报酬」判断好坏

一个投资标的好不好，只看一件事：它能不能长期稳定地提供好的年化报酬率。

年化报酬率 ＝（1＋总报酬率）^（1 ÷ 年数）－ 1

把不同期间的报酬换算成「平均每年多少」，才能公平比较。要注意的是总报酬——股价涨跌加上配息再投入——而不是只看配息多少。

2. 为什么不挑个股

• 大多数股票长期让股东赔钱。美国 1926 到 2019 年的 26,168 家上市公司中，57.8% 让股东的财富减少；整体股市的财富，是由极少数公司创造的。（贝森宾德，2021）
• 企业和人一样有生老病死。看看美国市值前几大的公司，二十年前和今天几乎换了一轮；过去的马车、打字机、底片产业都消失了。投资研究公司 Dimensional 统计美国 1927 年以来的股票，任一时点买进的个股，20 年内约有 18% 因表现不佳而下市（被并购而下市的还不算在内），能存活又赢过大盘的只有约五分之一。
• 好公司不等于好股票。大家都知道的好公司，价格往往已经很贵；为了期待中的高成长付出太高的价格，就是西格尔教授说的「增长率陷阱」。
• 专家也挑不赢。九成以上的主动型基金，长期输给大盘指数。

3. 为什么是「大盘」

指数型 ETF 有很多种，但我只买追踪整个市场的大盘（市值型）指数：

• 指数本身不会消失：指数定期把衰退的公司换掉、把新崛起的公司放进来，等于自动「汰弱留强」，替你满足复利需要的「条件不变的稳定性」。ETF 的资产由保管机构另外保管；但规模太小的 ETF 有清算下市的案例（会按净值退钱），所以要挑规模够大的。
• 它分享整体经济的成长：人口增加、技术创新、温和通胀、市场竞争，让一个国家的企业整体利润长期成长。
• 它的成本最低：不必频繁买卖，费用率通常只有零点零几到零点几个百分点。

为什么不买产业型、主题型、高股息 ETF？

• 产业型（例如半导体、科技）：本质上是押注单一产业，集中度高、波动大，也容易落入增长率陷阱；今天的明星产业，二十年后不一定还是。
• 高股息型：高股息不等于高报酬。以台湾最具代表性的两档为例，截至 2026 年 10 月 13 日的 10 年报酬（含配息、以市价计），追踪台湾 50 指数的 ETF 约 756%，高股息 ETF 约 399%（MoneyDJ 理财网；期间不同，结果会差很多）。它是用规则挑股票的「策略型」指数，偏离了「买下整个市场」的本意，费用和周转率也通常比较高；配息还会带来税与健保补充保费。

我自己过去也买过产业型 ETF 和个股，这段经验写在附录一〈我为什么最后只买大盘〉。

4. 最好分散到全世界

单一国家可能失落数十年：日本股市 1989 年泡沫破裂后，花了 34 年才回到高点。没有人能保证哪一个国家下一个三十年会表现最好。

所以，我替家族基金选择的是追踪全世界股市的指数 ETF——一次买进全球数千家公司，不受单一国家兴衰影响。

5. 挑选 ETF 的五个检查点

1. 费用率：越低越好，长期差 1 个百分点，三十年后会差很多。
2. 追踪误差：和它追踪的指数差得越少越好。
3. 规模与流动性：规模够大、成交量够，买卖价差小，也比较不会下市。
4. 溢价：不要在市价明显高于净值时买进——溢价等于直接吃掉你的报酬。
5. 税与配息：在美国挂牌的 ETF，股息会先被预扣 30% 税款；在台湾挂牌、投资海外的 ETF，则要看配息与费用。选择前要算清楚税后、费后的总报酬。（截至 2026 年 10 月我查得到的数据，美国国会的「美台加速双重课税减免法案」还没完成立法，美国对台湾投资人的股息预扣税率仍是 30%；法案若生效，可望降到 10%～15%，进度请以财政部公告为准；另外，全家海外所得一年合计达 100 万元，就要计入最低税负制的基本所得额。）

本书只说明挑选原则，不推荐任何特定基金公司的产品；实际买哪一档，请依自己的状况比较后决定。

6. 黄金与其他资产

巴菲特说，黄金是没有生产力的资产：你今天持有一盎司黄金，一百年后还是一盎司。相比之下，企业会持续产生盈余、发放股利。他在 2011 年致股东信中做过一个比较：用全世界黄金的价值，可以买下全美国的农地和十几家全世界最赚钱的石油公司，还有剩——一百年后，农地和企业会产出无数的价值，黄金却什么也不会产生。（他的计算：全球约 17 万公吨黄金，约值 9.6 兆美元，可以买下全美 4 亿英亩农地，再加 16 家埃克森美孚，还剩约 1 兆美元。）

股票的长期报酬，远高于债券、现金和黄金。西格尔教授统计美国 1802 年以来的数据，扣除通胀后，股票长期年化报酬约 6.5% 到 7%，被称为「西格尔常数」。我用席勒教授公开的美国数据（1871 年至 2026 年）自己算了一次：扣除通胀后，股票含股息每年约 7.8%，10 年期公债约 2.6%，而现金放着不动，购买力每年约流失 2.3%。

【图 5-4｜各类资产的长期实质报酬】（数据图，依公开数据重画）

五、长期持有：时间是亿万富翁制造机

巴菲特：「人生就像滚雪球，重要的是找到湿的雪，和一道很长的山坡。」

钱可以再赚，时间用掉就没了。偏偏复利最吃的，就是时间。

1. 复利需要长时间的坚持

很多人一心找报酬最高的方法。《致富心态》的作者豪泽尔提醒得好：与其追求一次赚很多，不如找一个还不错、而且你做得下去的方法，然后一做几十年。复利要的不是爆发力，是耐力。

巴菲特说他的雪球之所以大，是因为很早就从一道长坡的顶端开始滚；至于怎么得到这样的长坡，他说：「不是很年轻就开始，就是活得非常久。」还有一句常被算在芒格头上的话（我查不到一手出处），意思我很认同：复利的首要原则，是没必要的话，绝对不要打断它。

《致富心态》的作者摩根·豪泽尔计算过：在他写书时，巴菲特 845 亿美元的身家中，有 842 亿美元是在 50 岁以后才累积的。他的结论是：「巴菲特的技能是投资，但他的秘诀是时间。」

2. 绝大部分的财富，出现在后期

有一个坊间流传很广的经典算例：每年年底投资 14,000 元，年报酬率 20%，第 5 年累积约 10 万元，第 20 年约 261 万元，第 30 年约 1,655 万元，第 40 年超过 1 亿元——最后五年就增加了 6,000 多万元。（这是说明复利形状的例子；大盘指数的长期报酬率远低于 20%，实际累积会慢很多。）

这个例子里，报酬率从头到尾都没变，变的只有雪球的大小。前面二十年看起来像在原地踏步，很多人就是在这段放弃的；撑过去，后面才是真正长肉的时候。

【图 5-5｜绝大部分财富出现在后期】（数据图，坊间流传很广的经典算例，自行计算）

复利的故事很多。据说 1626 年，美洲原住民以价值约 24 美元的物品卖掉曼哈顿岛；如果这 24 美元能以每年 6% 的报酬复利到今天，大约会变成 3,000 亿美元。

3. 持有越久，赚钱的几率越高

我后来把投资看成掷骰子：单掷一次，输赢很难说；掷的次数够多，结果就会往有利的一边靠。决定胜率的不是你多聪明，而是你抱多久。我用美国 S&P 500 1928 年以来的数据（含股息）计算，任意时点买进、持有不同年数，结果是正报酬的比例：

（数据：席勒 S&P 500 长期数据，1928 年 1 月至 2026 年 9 月，自行计算。）

【图 5-6｜持有越久，赚钱的几率越高】（数据图，自行计算）

4. 产品的报酬，不等于投资人的报酬

美国基金 CGM Focus 在截至 2009 年底的十年里，平均每年赚约 18%，是那十年的绩效冠军。可是晨星（Morningstar）算出来，它的投资人平均每年反而亏损约 11%。基金赚钱、买基金的人却赔钱，差别就在进出的时机：涨多了才冲进去，跌深了又逃出来。

所以我挑产品，不问「过去谁最会涨」，而问「我抱不抱得住」。宽基指数 ETF 没有什么惊喜，但正因为它平淡，最容易让人安心抱一辈子。

5. 克服「短视的损失厌恶」

赔一千元的难过，远大于赚一千元的开心，这是人性。股价天天有涨有跌，你看得越勤，看到「赔钱」的次数就越多，心就越不安，手就越想卖。行为经济学家塞勒等人在 1997 年做过实验：越常看到投资结果的人，敢放在股票上的钱越少，最后赚得也越少。巴菲特不是不怕跌，而是他眼睛看的是十年、二十年后的复利，眼前的涨跌自然就小了。

给你一个简单的方法：不要每天看股价。定期定额设置好以后，一年检查一两次就好。

六、为什么我不再在高点卖出

这一节，我要诚实交代自己的一段历程。

1. 我曾经相信「价格太高就要卖」

很多年来，我的投资体系里有一条「泡沫时卖出」。我仔细研究了台湾股市 2000 年、2008 年的泡沫，整理出一套判断高点的指针：

• 价格：加权指数超过 10 年均线 150% 以上（我称为「10 年线乖离率」）；
• 成交量：月成交量是平常的 4 倍以上，出现「天量」；
• 人气：当月有交易的户数创新高；
• 杠杆：美国融资余额创新高。

我相信，当这些指针同时见顶、开始下滑，就是泡沫结束、应该清仓的时候；等到成交量萎缩成「凹洞量」、人气跌到高峰的四成左右，再全部买回来。

这套方法在 2000 年、2008 年事后看都很准。但 2024 年发生的事，让我不得不重新检讨。

2. 一次判断失准

2024 年 7 月，台股来到 24,416 点，10 年线乖离率高达 193%，比 2000 年和 2022 年都高；指数、成交量、交易户数三项同时创新高后下滑。照我的规则，这是清仓的信号。之后台股一度在 2025 年 4 月跌到 17,000 多点，但随后一路上涨，到 2026 年 10 月已经接近 50,000 点，是我发出「卖出信号」时的两倍。

3. 我用更多国家、更长的时间检验

台湾的例子太少，所以我加上美国 1934 到 2026 年、日本 1968 到 2026 年的数据，连同台湾 1997 到 2026 年一起，检验「价格超过 10 年均价太多就卖」这条规则（每个月投入同样的钱）：

（美国含股息、扣除通胀、现金以国库券计息；日本用 OECD 股价指数、台湾用央行加权指数，都是价格指数，不含股息——台湾股息收益率高，计入股息后长抱的优势会更大。）

结果很清楚：

• 「太贵就卖、等便宜再买」长期让财富大幅减少，因为股市在「太贵」的区间可以停留很多年，卖掉的人常常一等就是十几年、甚至二十年，错过大段涨幅。
• 三个市场的结论都一样，连日本 1989 年那次史上最大的泡沫都算进去也一样——因为规则在泡沫之前的几十年就已经卖掉，错过了日本 1970、80 年代的大涨。
• 只有在极端的时候，信号才有点意义：美国的价格超过 10 年均价两倍时，之后 5 年的实质报酬中位数是 −3%。但这种时候很少，而且就算等到了，也很难靠它赚得比长抱多。
• 比较复杂的「警戒＋跌破均线」做法虽然略胜，但差距很小、每次结果不同，一般家庭很难长年照做。

【图 5-7｜美国 S&P 500：价格与 10 年均价的比值，以及之后 5 年的报酬】（数据图，自行计算）

4. 连巴菲特也做不到

巴菲特在 2003 年度致股东信中坦承：网络泡沫时没有卖出几档大型持股，是一个重大的错误。但值得注意的是，他说的是个别股票的价格远高于它的内在价值；他从来没有建议一般人去猜整个市场的高点，反而一再叮咛一般人买低成本的指数基金。

杰瑞米·格兰瑟姆在 2022 年判断美股泡沫还会再破，结果美股随后创新高。如果连这些最顶尖的投资人都难以准确判断高点，一般人就更不应该靠它。

5. 现在我怎么做

• 不因为「太贵」而卖出。股市长期向上，高点之后还有更高点。
• 市场过热时，我只做三件事：不借钱、不加大赌注；检查自己的股票比例有没有超过原本的设置；照原本的节奏定期定额，不追加。
• 市场恐慌、大跌时，用新增的收入加仓。
• 什么时候卖？只在两种情况：一是生活真的需要用钱（例如退休后的提领），二是资产比例需要调整（再平衡）。

我把这段写下来，是要让家人知道：方法可以修正，理念要经得起事实检验。投资一辈子，最重要的不是证明自己是对的，而是在错的时候愿意改。

七、不要亏钱

「第一条原则：永远不要亏钱。第二条原则：永远不要忘记第一条原则。」——常被引用为巴菲特的话

「不要亏钱」不是说股价永远不会跌，而是不要犯下让本金永久损失的错误。股价暂时下跌，只要你买的是整个市场（指数本身不会消失）、而且不被迫卖出，就只是帐面上的波动；真正的亏损，来自买到会消失的东西、借钱被断头，或在恐慌中卖在最低点。

1. 犯错无法避免，但要避免致命的错误

• 别把鸡蛋放在一个篮子里：单一股票一出事，就可能全军覆没；
• 别跟着人潮走：人人抢着买的明星股、明星产业，价格里早已塞满了期待；
• 别付太高的价钱：买贵了，再好的东西也赚不到钱。

简单说，就是：用低成本的宽基指数 ETF 长期投资。

2. 能力圈：不懂不买

巴菲特的意思很简单：不懂的就不要买。他在 1996 年的致股东信里写道：能力圈的大小不重要，重要的是知道边界在哪里。对大多数家庭来说，最好的能力圈就是：我不懂每一家公司，但我懂「整个市场长期会成长」。

阅读是扩大能力圈最好的方法。巴菲特以爱读书闻名；芒格说，每天睡觉前，都要比早上起床时更有智能一点。

3. 情商：耐心、耐性、坚持与纪律

我很喜欢「静水流深」这四个字：投资比的不是谁脑筋快，而是谁的心够静。

• 耐心：大家都在卖的时候，你还在买、还在抱，这一定不舒服，因为它违反本能。但投资就是这样：先有这段不舒服，后面才有钱。
• 耐性：崩盘之后要等多久才回到高点？快的一两年，慢的十年以上。耐性就是在这段看不到尽头的日子里，照样每个月投入。
• 坚持与纪律：投资「简单但不容易」。方法一句话就说完，难的是几十年都不走样。

我读《慢慢变富》时，对书里谈耐心的那一段很有共鸣。用我自己的话说：耐心不是什么都不做，而是在你最怀疑自己、最想放弃的那一刻，还愿意走回原来那条对的路——而这正是市场上多数人做不到的事。

4. 戒急用忍：防诈骗、严禁借钱、赌博、开杠杆

不借钱投资、不用杠杆，就是替自己留一条后路。你不会永远都顺利，而股市唯一可以预测的事，就是无法预测。

巴菲特在 2017 年度致股东信（2018 年 2 月发表）中说：没有人能预测股市短期内会跌多深；就算你借的钱很少，部位没有立刻受到威胁，你的头脑也可能被恐怖的新闻标题和令人窒息的评论打乱，而心神不宁时，就很难做出好的决定。

借钱投资，等于同时把三样东西押上桌（有一篇解读巴菲特 2017 年股东信的文章这样整理，我很认同）：

1. 输掉判断：会想借钱，多半是涨到心痒、或赚到自信爆棚的时候，这正是头脑最不清醒的时刻。
2. 输掉从容：没借钱的人，把下跌当成打折；借了钱的人，下跌是追缴通知，吓都吓坏了，还可能被迫卖在最低点。
3. 输掉机会：真正的大跌来了，口袋却已经空了。

科斯托拉尼一再提醒：不要借钱买股票。因为就算你的看法是对的，也可能撑不到证明自己是对的那一刻。投资圈有句老话（霍华德·马克斯也常引用）：「有年老的投资人，也有大胆的投资人，但没有既年老又大胆的投资人。」

还要防诈骗：任何保证获利、高报酬、要你加入群组、跟着「老师」买股票的，都是诈骗。（详见附录三）

5. 风险分散、资产配置

分散有三个层次：

1. 分散到不同的企业：买整个市场，而不是单一股票；
2. 分散到不同的国家：全世界股市，而不是单一国家；
3. 分散到不同的时间：定期定额，一辈子持续买进。

诺贝尔基金会是资产配置的好例子。诺贝尔在 1896 年过世时，留下约 3,100 万瑞典克朗的遗产；基金会早期只能投资存款和公债，到 1953 年资产因为通胀和税负大幅缩水，才获准投资股票和房地产，之后依照长期的配置比例投资、定期调整，至今已发放了一百多年的奖金。2025 年底，基金会的投资资本约 67 亿瑞典克朗。

6. 钱放哪里？——现金、存款与债券

用「不在高点卖出」的方法，你大部分的钱都会长期放在股票里。但每个家庭仍然需要一部分不放在股市的钱：

关于债券，我要特别提醒两件事：

1. 长期债券不是「保本」的东西。利率上升时，长期债券的价格会大跌。2020 到 2023 年美国利率一路走升（联准会在 2022～2023 年连续升息），追踪 20 年以上美国公债的 ETF（TLT）价格从 2020 年 8 月的高点到 2023 年 10 月，跌了约 52%。长期债券的价格受太多因素影响，不适合一般家庭用来猜利率、赚价差。我自己就在这上面绕过路：买早了，幸好在接近含息打平时卖出，只小亏一万多元（见附录二〈我走过的弯路〉）。
2. 买外国债券有汇率风险。对收入和支出都是新台币的家庭来说，美元债券就算利息不错，台币升值时也可能亏损。要用来应急、短期要用的钱，最好放在新台币。

巴菲特替遗产信托写的指示是：90% 投资低成本的 S&P 500 指数基金，10% 放短期政府公债（波克夏 2013 年度致股东信）。我的家族基金也采用类似的精神：绝大部分投资全世界股票指数，一小部分放全球债券，每隔几年检查一次比例。

7. 享受孤独，不被媒体和新闻影响

电视、网络、理专热心推荐的，通常是他们想卖的东西；他们的收入来自你的买卖，不是来自你的获利。听到推荐时，先问一句：「他为什么要告诉我？」想清楚这一点，就不怕一个人走和大家不同的路。

本篇重点

1. 我的方法：定期定额买被动的宽基指数 ETF，长期持有、不在高点卖出，大跌时用新增收入加仓。
2. 低价买入的精神，对整个市场来说，就是在恐惧时多买；低成本也是低价。
3. 不要囤现金等崩盘；加仓的钱来自新收入，而且最好分散到全世界。
4. 只买大盘（市值型）指数，不买个股、产业型、高股息型；挑 ETF 看费用、追踪误差、规模、溢价、税。
5. 持有越久，赚钱的几率越高；美股 1928 年以来，持有 20 年以上，扣除通胀后从未亏损——但这是美国的纪录；日本在 1989 年高点买进，抱 20 年仍大幅亏损；过去不保证未来。
6. 「太贵就卖」在美国、日本、台湾长期都让财富大幅减少；我已经改掉这条。
7. 不要亏钱：不孤注一掷、不借钱、不杠杆、分散；短期要用的钱放台币存款或短天期债券。

数据源（查找日期：2026-10-13）

• 席勒（Robert J. Shiller）S&P 500 长期数据：shillerdata.com，2026-10-06 版，2026-10-12 下载。
• 美国联准会经济数据库（FRED）：3 个月国库券利率 TB3MS、消费者物价 CPIAUCSL、OECD 日本股价指数 SPASTT01JPM661N（CC BY 4.0），2026-10-12 下载。
• 回测程序与结果：engine/backtest.py、docs/回测初稿_美日_2026-10-12.txt。
• 美国、日本、台湾三地回测结果：docs/回测_美日台_2026-10-12.txt。
• 美国联准会经济数据库 FRED（fred.stlouisfed.org）：非金融企业股权市值 NCBEILQ027S（联准会 Z.1）、美国名义 GDP（BEA）、圣路易联邦准备银行金融压力指数 STLFSI4、10 年期公债收益率 DGS10、联邦基金有效利率 DFF（第二节〈写作当时（2026 年 10 月）的温度〉）。
• 中央银行「金融统计月报」证券市场（EG27M01：加权指数月平均、上市总市值）；行政院主计总处国内生产毛额（季）。以上依「政府数据开放授权条款－第1版」使用。
• 台湾证券交易所加权股价指数历史数据（twse.com.tw）：第六节的台股高低点。
• 日经平均指数：2024-02-22 收盘 39,098.68 点，超越 1989-12-29 的 38,915.87 点（日本经济新闻社，indexes.nikkei.co.jp）。
• 巴菲特致波克夏海瑟威股东信，1996 年度（berkshirehathaway.com）：能力圈「大小不重要，知道边界才重要」；大多数投资人最好的方式，是买费用极低的指数基金。
• 巴菲特致波克夏海瑟威股东信，2003 年度（berkshirehathaway.com）：网络泡沫时没有卖出几档大型持股，是一大错误。
• 巴菲特致波克夏海瑟威股东信，1997 年度（berkshirehathaway.com）：汉堡的比喻——长期会持续买进的人，应该欢迎价格下跌。
• 巴菲特致波克夏海瑟威股东信，2008 年度（berkshirehathaway.com）：「价格是你付出的，价值是你得到的」，巴菲特说这是格雷厄姆教他的。
• 巴菲特致波克夏海瑟威股东信，2011 年度（berkshirehathaway.com）：黄金与全美农地、埃克森美孚的比较。
• 巴菲特致波克夏海瑟威股东信，2013 年度（berkshirehathaway.com）：遗产信托 90% 低成本 S&P 500 指数基金、10% 短期政府公债的指示。
• 巴菲特致波克夏海瑟威股东信，2017 年度（2018 年 2 月发表，berkshirehathaway.com）：借钱投资的警告。
• John C. Bogle, The Little Book of Common Sense Investing（Wiley，2007；十周年版 2017）：「不要在草堆里找针，把整个草堆买下来」。
• John C. Bogle (2005), "The Relentless Rules of Humble Arithmetic," Financial Analysts Journal。
• 霍华德·马克斯《投资最重要的事》（商业周刊，2017）；原着 The Most Important Thing（Columbia University Press，2011）：成功不在「买好东西」，而在「把东西买好」；价格与风险、报酬的关系。
• 班杰明·格雷厄姆《智能型股票投资人》（寰宇出版）；英文修订版 The Intelligent Investor, Revised Edition, commentary by Jason Zweig（HarperBusiness，2003）：第 1 章「投资」的定义、第 8 章〈投资人与市场波动〉的「市场先生」。
• 安德烈·科斯托拉尼《一个投机者的告白》（商业周刊）；德文原着 Die Kunst über Geld nachzudenken（Econ，2000）：「老人与狗」的比喻。
• Anatoly Shtekhman, Christos Tasopoulos & Brian Wimmer (2012), "Dollar-Cost Averaging Just Means Taking Risk Later," Vanguard Research（先锋集团，2012 年 7 月）：美、英、澳历史数据，一次投入约有三分之二的时间胜过分批投入。
• 尼克·马朱利《持续买进：数据科学家的投资终极解答，存钱及致富的实证方法》（商业周刊，2023）；原书 Just Keep Buying（Harriman House，2022）：「等待下跌才买」与定期定额的比较。
• Bessembinder (2021), "Wealth Creation in the U.S. Public Stock Markets 1926 to 2019," Journal of Investing（2021 年 4 月号；SSRN 工作论文 2020）：26,168 家公司中，57.8% 创造的财富比不上一个月期国库券。
• Dimensional Fund Advisors, "Singled Out: Historical Performance of Individual Stocks"（dimensional.com；数据期间 1927-01～2020-12）：20 年后只有 47.6% 的股票仍在上市，平均约 18% 因表现不佳而下市；存活又赢过大盘的，略多于五分之一。
• Jeremy J. Siegel, The Future for Investors（Crown Business，2005）：「增长率陷阱」。
• 标普道琼指数公司《SPIVA U.S. Scorecard》2025 年底版（spglobal.com）。
• MoneyDJ 理财网『ETF 报酬分析』页：元大台湾50（0050）https://www.moneydj.com/ETF/X/Basic/Basic0008.xdjhtm?etfid=0050.TW 、元大高股息（0056）https://www.moneydj.com/ETF/X/Basic/Basic0008.xdjhtm?etfid=0056.TW （2026-10-13 查找；页面注明绩效皆已考虑配息；十年市价报酬 756.05%、398.77%）。这里只是用来说明『高股息不等于高报酬』的例子，不是推荐。
• 美国国税局 Publication 515（irs.gov）：非居民外国人取得美国来源股息，法定预扣税率 30%（适用租税协定者除外）；美国所得税租税协定一览（irs.gov，"United States Income Tax Treaties – A to Z"）。
• 《所得基本税额条例》第 12 条（全国法规数据库，law.moj.gov.tw）：一申报户全年海外所得合计达新台币 100 万元，就要计入基本所得额。
• 卫生福利部中央健康保险署，二代健保补充保险费（股利所得）规定（nhi.gov.tw）。
• 西格尔《散户投资正典》（Stocks for the Long Run，McGraw-Hill；第 5 版 2014、第 6 版 2022）：美国股票 1802 年以来扣除通胀后的长期报酬。
• 艾莉丝·施洛德（Alice Schroeder）《雪球：巴菲特传》（The Snowball: Warren Buffett and the Business of Life，Bantam，2008）：「人生就像滚雪球」。
• 巴菲特在 1999 年波克夏股东会的问答：雪球要有「很长的山坡」，不是很年轻就开始，就是活得非常久（CNBC 2021-07-23 报导，cnbc.com）。
• 摩根·豪泽尔《致富心态：关于财富、贪婪与幸福的20堂理财课》（天下杂志，2021）；原书 Morgan Housel, The Psychology of Money（Harriman House，2020）第 4 章〈Confounding Compounding〉：追求「还不错、而且做得下去」的报酬；巴菲特 845 亿美元身家中，842 亿美元在 50 岁以后累积；书中原句为「His skill is investing, but his secret is time.」。
• 曼哈顿交易：1626-11-05 Pieter Schaghen 致荷兰联省议会的信（荷兰国家文件馆 Nationaal Archief 藏），记载以价值 60 荷兰盾的货物买下曼哈顿；「24 美元」是后人的换算，复利结果为作者计算。
• 〈Best Stock Fund of the Decade: CGM Focus〉，《华尔街日报》（The Wall Street Journal）2009-12-31，Eleanor Laise 报导：引用晨星（Morningstar）的资金加权报酬计算，该基金投资人平均每年亏损约 11%。
• Kahneman & Tversky (1979), "Prospect Theory: An Analysis of Decision under Risk," Econometrica 47(2)。
• Benartzi & Thaler (1995), "Myopic Loss Aversion and the Equity Premium Puzzle," Quarterly Journal of Economics 110(1)。
• Thaler, Tversky, Kahneman & Schwartz (1997), "The Effect of Myopia and Loss Aversion on Risk Taking: An Experimental Test," Quarterly Journal of Economics 112(2)。
• Jeremy Grantham, "Let the Wild Rumpus Begin"（GMO，2022 年 1 月）；"Entering the Superbubble's Final Act"（GMO，2022-08-31，gmo.com）。
• 查理·芒格，2007 年南加州大学（USC）法学院毕业典礼演讲：每天睡前，都比早上起床时更有智能一点。
• 《慢慢变富》。
• 诺贝尔基金会（nobelprize.org）：诺贝尔遗产、基金会投资管理与年度财务数据；1953 年放宽投资限制：IPE〈Keeping faith with the past〉（ipe.com）。
• 贝莱德 iShares 20+ Year Treasury Bond ETF（TLT）历史价格（ishares.com）。
• 〈Mr. Buffett on the Stock Market〉，《财星》（Fortune）1999-11-22（巴菲特演讲，卡萝·露米斯整理，fortune.com）：利率对资产价格的作用，就像地心引力。
• 伊丽莎白·库伯勒-罗斯（Elisabeth Kübler-Ross）On Death and Dying（Macmillan，1969）：悲伤五阶段。
• 「投资很简单，但不容易」：巴菲特在 2009 年波克夏股东会上说「我说过很多次，它简单，但不容易」（《财星》2009-05-08 报导，fortune.com）；更早就有其他作者写过类似的话（Barry Popik 考证，barrypopik.com）。