陆、投资是输家游戏
投资圈有句老话（霍华德·马克斯也常引用）：「有年老的投资人，也有大胆的投资人，但没有既年老又大胆的投资人。」
一、守势型投资
1975 年，投资顾问查尔斯·埃利斯写过一个网球的比喻，我一直记得。看职业选手打球，分数多半是自己打出来的，谁的攻击漂亮谁就赢，这是「赢家的游戏」。看我们这种周末球友打球，分数多半是对手送的，球不是下网就是出界，谁少失误谁就赢，这是「输家的游戏」。我们在股市里，绝大多数都是周末球友。对绝大多数人来说，投资是输家的游戏——少犯错的人赢。
我在股市这么多年，唯一敢预测的一件事，就是它没办法预测。总有一天，会发生一件没人想到的事。西方人说的「墨菲定律」讲的也是这个：会出错的，终究会出错；事情通常比看起来复杂，花的时间也比预期长。既然错误一定会来，与其想着怎么赢，不如先想着怎么不输。
霍华德·马克斯把这种态度叫「守势型投资」，他主张要戒慎恐惧地投资（invest scared）。我的理解是，投资时心里要一直放着三个担心：会不会赔钱？有没有什么事是我不知道的？就算我判断得对，会不会因为运气差、遇上意外，还是受伤？
马克斯认为守势的内核是「错误边际」，也就是替自己的判断留一段缓冲：买的东西要有实在、能持久的价值；价格要合理，最好便宜；不借钱；不把鸡蛋放在同一个篮子。这样做，大好行情时你会赚得比别人少一点，但坏日子来的时候，你最有机会全身而退。他有一句话我很喜欢：「别忘了那个身高六呎、却淹死在平均水深只有五呎的小溪里的人。」平均数看起来很安全，真正要命的，是中间那个你没看到的深坑。
对只买大盘 ETF 的家庭，守势型投资就是：
我的投资守则
韩国企业家金胜镐整理过一份投资原则，我读了很有共鸣。下面这八条，是我参考他的想法，再依自己的经验增删改写的——前六条取自金胜镐，后两条是我加的：
- 看到「很快就能赚大钱」的工作或机会，转身离开；
- 伤害人命、违背良心的生意，赚再多也不碰；
- 看不懂的东西不买；
- 先用时间换钱，再用钱把时间买回来；
- 涨上去的不追；
- 危机来了多买一点，热潮来了冷静一点；
- 想事情至少用十年当单位；
- 不借钱、不杠杆、不听明牌。
二、市场温度计检查表
我过去用一张「投资评估表」判断股市处在哪个阶段、该不该进出。改掉「高点卖出」以后，这张表的用途也跟着改变：它不再告诉你什么时候卖，而是帮你看清楚市场现在有多热、有多冷，提醒你在恐惧时别逃跑、在贪婪时别冲动。
数据按月、每周自动更新，放在本书网站的「市场温度计」。
| 面向 | 指针 | 看什么 | 市场很冷（恐惧）时 | 市场很热（贪婪）时 |
|---|---|---|---|---|
| 价格 | 加权指数、S&P 500 与 10 年均价的比值 | 现在价格离长期平均多远 | 比值低于 1＝价格低于 10 年均价（历史上少见） | 比值很高＝提醒自己别借钱、别追加 |
| 价格 | 从高点下跌的幅度 | 现在比历史高点低多少 | 跌超过 20%＝一般称为熊市 | — |
| 估值 | 巴菲特指针（股市总市值÷GDP） | 整体股市相对经济规模 | 偏低＝历史上之后十年报酬中位数较高，不是预测 | 偏高＝未来报酬可能较低，但不代表马上会跌 |
| 人气 | 台股成交值（和过去一年比、离高峰剩几成）、当月有交易户数、集保新开户数 | 散户参与的热度 | 成交萎缩、人气冷清＝别人恐惧 | 成交暴增、全民皆股＝别人贪婪 |
| 杠杆 | 台股融资余额、美国券商融资（联准会数据） | 大家借了多少钱买股票 | 融资大减＝恐慌、断头潮 | 融资创新高＝市场在用借来的钱 |
| 恐慌 | 金融压力指数（圣路易联准银行） | 利率、利差、波动等 18 项数据综合 | 很高＝金融市场紧张、恐慌 | 很低＝自满 |
| 资金 | 外资买卖超、新台币汇率、联准会利率方向 | 钱往哪里流 | 外资大卖、台币急贬＝恐慌 | 外资大买、台币急升＝热钱 |
怎么用这张表？
- 平常：我照原本的节奏定期定额，不必天天看。
- 要不要多投：我的加仓规则事先写好（第伍篇第三节）：有新增的收入、指数比高点跌超过两成，才多投；我不看温度计猜底。
- 很热、很贪婪时：我不借钱、不加大赌注、不追加；检查股票占总资产的比例是否超过自己原本的设置，必要时用新的钱买债券或存款来调回比例。
这张表是用来管理自己的情绪，不是用来预测明天的涨跌。我过去用它判断高点，也错过（见第伍篇第六节）。
本章重点
- 投资是输家游戏：少犯错的人赢。
- 守势型投资＝戒慎恐惧、预留错误边际：不杠杆、分散、留预备金、持续定期定额。
- 温度计只用来看清情绪：冷时提醒自己别逃，热时别借钱、别追加。
数据源（查找日期：2026-10-12）
- Ellis, Charles D. (1975), "The Loser's Game," Financial Analysts Journal（1975 年 7／8 月号）；中译本：查尔斯·埃利斯《投资终极战：赢得输家的游戏》（大牌出版，2020，二十周年增订版）。
- 霍华德·马克斯《投资最重要的事》（商业周刊，2017）；原着 Howard Marks, The Most Important Thing（Columbia University Press，2011）。守势型投资、错误边际、「身高六呎的人淹死在平均水深五呎的河里」。
- 金胜镐的投资原则（本章八条守则的前六条取自其原则、经作者改写，后两条为作者所加）。
- 美国联准会经济数据库 FRED（fred.stlouisfed.org）：圣路易联邦准备银行金融压力指数 STLFSI4、非金融企业股权市值 NCBEILQ027S（联准会 Z.1）、美国名义 GDP（BEA）、联邦基金利率 FEDFUNDS、新台币兑美元汇率 DEXTAUS。
- 席勒（Robert J. Shiller）S&P 500 长期数据：shillerdata.com。
- 中央银行「金融统计月报」证券市场（EG27M01：加权指数、成交值、上市总市值）与融资余额（EG25M01）；行政院主计总处国内生产毛额（季）。以上依「政府数据开放授权条款－第1版」使用。